BOB半島基金年報是基金經(jīng)理與投資者交流的重要窗口。最近幾天，隨著2023年基金年報密集亮相，張坤、謝治宇、黃海、林英睿、鮑無可等知名基金經(jīng)理最新投資觀點曝光。

　　過去一年的資本市場對于基金經(jīng)理而言無疑充滿挑戰(zhàn)，面對復(fù)雜多變的投資環(huán)境BOB半島，多位基金經(jīng)理對上市公司的估值、商業(yè)模式給予更為嚴(yán)格的考量。

　　例如，易方達(dá)基金經(jīng)理張坤就直言，過往在粗放增長年代時常出現(xiàn)的“大力出奇跡”和“烏雞變鳳凰”將更難復(fù)制，基金經(jīng)理需要用更加嚴(yán)格和細(xì)致的標(biāo)準(zhǔn)去評估投資標(biāo)的。

　　萬家基金黃海明確指出，2024年可能成為拐點之年，投資機(jī)會相比2023年明顯擴(kuò)散。

　　廣發(fā)基金林英睿更是直言，投資方法并沒有圣杯，自己相信的是經(jīng)濟(jì)與集體行為的周期規(guī)律，他同時認(rèn)為基于基本面的均值回歸是大概率事件。

　　景順長城鮑無可表示，當(dāng)前市場上存在大量低ROE、高PB的公司，這些公司過高的估值未來將回歸合理水平。

　　興證全球謝治宇希望未來持續(xù)挖掘技術(shù)變革加速或子行業(yè)景氣度好轉(zhuǎn)的投資機(jī)會。

　　作為目前管理規(guī)模最大的主動權(quán)益公募基金經(jīng)理，張坤每次都會非常用心地準(zhǔn)備基金定期報告中的觀點內(nèi)容，并用大量的篇幅分享自己對投資的最新思考BOB半島。他關(guān)于投資方面的最新觀點也備受投資者關(guān)注。

　　在最新披露的易方達(dá)藍(lán)籌精選2023年年報中，張坤分享了自己對于上市公司估值定價的最新看法。

　　他在年報中寫道，隨著中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高質(zhì)量增長階段，我們認(rèn)為投資上市公司的框架保持穩(wěn)定的同時，在某些具體的方面需采用更加嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。

　　首先，是公司的治理。在粗放增長的年代，增長可以解決很多問題。但在高質(zhì)量增長的年代， 低效的增長已經(jīng)沒有意義，我們期待管理層能夠更加精細(xì)地配置公司的資本，更加審慎地評估投資新業(yè)務(wù)和幫股東加碼老業(yè)務(wù)之間的機(jī)會成本差異，分紅和回購注銷的重要性顯著增加。如果管理層的能力不佳，就可能變相地浪費股東的資本。 作為投資者，需要仔細(xì)評估管理層回報股東的能力和意愿。資本市場是放大器，不論是正面還是反面都會放大出來，我們認(rèn)為，隨著時間的推移，放大的效應(yīng)是會不斷增加的。

　　第二，是公司的估值。我們認(rèn)為，在高質(zhì)量發(fā)展的年代，公司持續(xù)高速增長的基礎(chǔ)概率在降低。除非公司處在顯著的產(chǎn)業(yè)趨勢并擁有罕見的競爭力（但這樣的明星公司往往已有極高的估值），否則我們不宜高估自己判斷非共識的持續(xù)高成長的能力。 我們會認(rèn)真考慮企業(yè)在無流動性的一級市場的估值水平，并且非常審慎地付出溢價。

　　第三，是企業(yè)的商業(yè)模式。在高質(zhì)量增長年代，企業(yè)獨特且難以快速模仿的“特質(zhì)”更加重要。企業(yè)所有的利潤和損失都來自歷史上的所有決策，有時一些極為重要的決策甚至來自遙遠(yuǎn)的過去，也許當(dāng)初做決策的管理層早已不在公司任職，但這個決策依然在持續(xù)發(fā)揮著重要的作用。

　　納貝斯克公司的前CEO曾開玩笑說：“天才發(fā)明了奧利奧，我們則負(fù)責(zé)繼承遺產(chǎn)?！鄙踔猎谕ǔＲ饬x上快速變化的科技行業(yè)，企業(yè)也在變得長壽，全球前20大市值的科技企業(yè)中，最年輕的是2004年成立的Meta，那些看起來“年邁”的巨頭依然保持著輕盈，全球市值前兩位的公司都是70年代成立的。

　　在增量顯著的時代，企業(yè)的一個新的戰(zhàn)略決策有可能讓企業(yè)快速上一個大臺階；而在增量有限的時代，一個新戰(zhàn)略決策的邊際作用難以避免地下降BOB半島。而當(dāng)真正顯著的增量趨勢來臨時，比如AI（人工智能），所有企業(yè)都全力以赴時，其擁有的資源將會成為勝負(fù)手之一。

　　這輪AI革命中，我們看到科技巨頭依然在引領(lǐng)，其快速構(gòu)建的最強基礎(chǔ)設(shè)施、招募的全球最優(yōu)秀人才成為重要的條件，而它們能夠持續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的利基業(yè)務(wù)則是這一切的前提。同時，這也增加了企業(yè)經(jīng)營中的容錯性。

　　綜上，我們認(rèn)為這些變化應(yīng)是結(jié)構(gòu)性的，在粗放增長年代時常出現(xiàn)的“大力出奇跡”和“烏雞變鳳凰”將更難復(fù)制，企業(yè)的經(jīng)營需要更加精細(xì)化，我們也需要用更加嚴(yán)格和細(xì)致的標(biāo)準(zhǔn)去評估投資標(biāo)的。

　　年報同時披露了易方達(dá)藍(lán)籌精選的“隱形”重倉股，數(shù)據(jù)顯示，截至2023年末，該基金第11大至第20大重倉股仍以山西汾酒、藥明康德、百勝中國等消費及醫(yī)藥類白馬龍頭股為主，

　　因最近幾年把握住了煤炭股等紅利板塊的投資機(jī)遇，萬家基金黃海管理的多只基金業(yè)績晉升行業(yè)前列，他對于后市的觀點也值得投資者參考。

　　他在萬家新利基金2023年年報中表示BOB半島，展望2024年宏觀環(huán)境，我們認(rèn)為，2024年政策依然會在穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)和防風(fēng)險等多目標(biāo)下平穩(wěn)發(fā)力，市場對宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期會經(jīng)歷由弱到強的過程。海外美國財政擴(kuò)張依然在持續(xù)，金融條件保持寬松，二次通脹的風(fēng)險“若隱若現(xiàn)”，降息周期的到來可能會晚于市場的預(yù)期，全球大類資產(chǎn)仍或?qū)⒚媾R一定的波動。

　　總體上，我們認(rèn)為2024年可能成為拐點之年，市場在經(jīng)歷國內(nèi)地產(chǎn)風(fēng)險和海外通脹風(fēng)險的出清后，有望真正開啟震蕩向上的周期，投資機(jī)會相比2023年明顯擴(kuò)散。

　　從2024年全年看，我們依然立足于絕對收益。當(dāng)前，上游能源股低估值、高股息、低負(fù)債、高現(xiàn)金流的特性，依然未被市場充分定價。在國內(nèi)外宏觀預(yù)期逐步企穩(wěn)條件下的攻守兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)稀缺資產(chǎn)，我們將繼續(xù)重倉持有。

　　同時，我們也會積極挖掘一些估值處于底部的全球定價工業(yè)品、景氣制造業(yè)以及部分有望超預(yù)期的大眾消費帶來的投資機(jī)會。總之，我們將以審慎的態(tài)度，積極把握市場波動的機(jī)會，優(yōu)化組合結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)凈值的穩(wěn)健增長。

　　萬家新利的“隱形”重倉股也出現(xiàn)了，包括中國海油、寧波銀行、工業(yè)富聯(lián)、歐派家居等石油、銀行、電子元件、家居類股。

　　廣發(fā)基金林英睿一直以不抱團(tuán)、逆向投資的風(fēng)格獨樹一幟，截至2024年3月28日，他管理的廣發(fā)睿毅領(lǐng)先基金過去五年凈值增長接近100%，在同類基金中排名前三。

　　在最新的基金年報中，他關(guān)注到目前市場上充滿了消極否定的情緒，部分參與者慢慢放棄主動地承擔(dān)風(fēng)險的做法。與過往一樣，他并不會人云亦云，而是繼續(xù)保持獨立思考，他認(rèn)為當(dāng)下主動承擔(dān)不確定性的風(fēng)險或是更好的選擇。

　　他在年報中寫道，2023年市場震蕩下行，主流指數(shù)均有一定的跌幅BOB半島，價值風(fēng)格跑贏成長風(fēng)格，小市值風(fēng)格持續(xù)占優(yōu)。全年的大部分時候，我們保持著倉位和結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定。

　　大多數(shù)市場參與者經(jīng)歷了從充滿期待到拒絕相信的心態(tài)變化，從對政策預(yù)期的積極憧憬逐漸變成了對于基本面實際數(shù)據(jù)改善的消極否定。在經(jīng)濟(jì)和市場的波動率不斷下降，以及主觀投資者阿爾法持續(xù)下行的過程中，市場更加傾向增加對“確定性”的定價權(quán)重，慢慢地淡化甚至擯棄了原來主觀投資者引以為傲的對不確定性的定價能力。

　　部分參與者慢慢放棄主動地承擔(dān)風(fēng)險，試圖讓投資被動化、工具化，這一定程度上可以用主觀超額收益的周期波動去解釋：大家往往在超額跌幅的時候痛苦感受更強烈，反思也越深刻。

　　但深層次的問題也越發(fā)清晰，更多的人，甚至更多的管理人本身開始思考：1、主觀的阿爾法有沒有；2、阿爾法的規(guī)模有多大；3、該怎么付費。這些問題每個人有自己的答案，投資方法并沒有圣杯，道路千千萬萬，而我們相信的是經(jīng)濟(jì)與集體行為的周期規(guī)律，我們認(rèn)為基于基本面的均值回歸是大概率的。

　　在當(dāng)前的時間點，經(jīng)濟(jì)處于周期底部向上的位置，政策的支持力度在加強，市場估值在相對底部區(qū)域（滬深300的估值處于過去5年的10%分位水平），公募基金作為一個整體的超額收益處于負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)差的位置，一些細(xì)分領(lǐng)域的供需格局明確向好。我們認(rèn)為，現(xiàn)在去主動承擔(dān)不確定性的風(fēng)險，或?qū)Q取未來優(yōu)秀的超額回報。

　　在廣發(fā)睿毅領(lǐng)先的“隱形”重倉股中， 林 英睿選擇持有一些銀行、餐飲旅游、鋼鐵、傳媒、零售、教育等個股。

　　景順長城鮑無可也是最近幾年聲名鵲起的基金經(jīng)理之一，他在此次披露的年報中比較言簡意賅，重點談及了部分上市公司過高估值的現(xiàn)象。

　　展望國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，他認(rèn)為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型還將持續(xù)。A股市場整體估值分化較大，當(dāng)前市場上存在大量低ROE，高PB的公司，我們相信這些公司過高的估值將回歸合理水平。

　　鮑無可表示，目前本基金的持倉都符合我們的投資理念，擁有較佳的商業(yè)模式和極強的經(jīng)營壁壘，當(dāng)前的估值也處于合理偏低的范圍，我們力爭給持有人帶來持續(xù)回報。

　　興證全球謝治宇以均衡的投資風(fēng)格著稱，他目前的管理規(guī)模接近400億元，一直是業(yè)內(nèi)關(guān)注度較高的基金經(jīng)理之一。他在興全合潤、興全合宜兩只基金的年報中表示，2024年重點關(guān)注技術(shù)變革加速或子行業(yè)景氣度好轉(zhuǎn)的投資機(jī)會。

　　他在年報中表示，2024年財政、貨幣政策仍保持了較強的刺激力度，對沖地產(chǎn)承壓的宏觀風(fēng)險。資本市場在經(jīng)歷了2024年年初的震蕩下行后，逐步企穩(wěn)回升的概率更高。

　　從市場風(fēng)格看，低估值高分紅和AI板塊年初關(guān)注度高；從細(xì)分板塊看，AI和半導(dǎo)體、通信、計算機(jī)板塊新技術(shù)隨著我國中高端制造業(yè)國際化能力逐步體現(xiàn)，電子、汽車、機(jī)械、新能源等領(lǐng)域產(chǎn)品近幾年出口總量不斷新高，龍頭上市公司產(chǎn)品的全球份額提升。而國內(nèi)我們會在考慮風(fēng)險的前提下對各領(lǐng)域進(jìn)展做持續(xù)的跟蹤，希望持續(xù)挖掘技術(shù)變革加速或子行業(yè)景氣度好轉(zhuǎn)的投資機(jī)會。

　　謝治宇表示，本基金以追求長期收益為主要目標(biāo)。盡力平衡好短期股價波動和公司長期投資價值之間的矛盾，以較長視角繼續(xù)尋找和持有具有良好投資性價比的公司，期望獲取穩(wěn)健的投資回報。